Es habitual y hasta cierto punto casi inevitable que cuando en algún sector económico se vive una etapa expansiva y esta se prolonga durante cierto tiempo, nos preguntemos si el alza de precios que conlleva la misma tiene unos fundamentos económicos reales o se sustenta sobre expectativas de incrementos futuros e “ilusiones económicas” que hagan pensar a los potenciales compradores que las subidas en el precio se vayan a mantener indefinidamente.

Tomando como base esta situación, existe en la actualidad una minoritaria corriente de opinión que afirma que hay una “burbuja” en el mercado inmobiliario residencial. Dicha tesis ha saltado a la prensa en estos últimos días a raiz de un informe realizado para FUNCAS por José García-Montalvo, en el mismo se recogía que según algunos analistas la sobrevaloración del mercado inmobiliario era en estos momentos del 28%. García-Montalvo en su informe en ningún momento lo cuantifica, es más, considera que “la sobrevaloración en el mercado inmobiliario es un tema muy dificil de tratar en términos cuantitativos” ya que es consciente que los modelos econométricos parten de unos parámetros iniciales que son introducidos y ponderados en función de la relevancia que le da a cada uno de ellos el padre de dicho modelo.

Los que en un ejercicio de dudosa rigurosidad económica se atreven a cuantificarlo, lo hacen utilizando 2 modelos econométricos. El primer modelo utilizado es el ratio P/E(price/earnings ratio) que en los mercados financieros nos dice cuánto están dispuestos a pagar los inversores por un dólar o euro de ganancias. Este ratio no se puede extrapolar de los mercados financieros y, aun como instrumento de análisis de los mismos, se aconseja no basar ninguna compra ni ninguna venta en él , advirtiendo los analistas que unas veces puede ser extremadamente informativo, mientras que otras veces está al lado del sin sentido. El segundo modelo lo han realizado Manuel Balmaseda, Miguel Sebastián e Ignacio San Martín; para la elaboración de esté toman como factores de demanda la renta disponible, el empleo femenino y juvenil , los tipos de interés reales y la riqueza financiera (omitiendo factores tan capitales como la demografía, la formación de nuevos hogares o la demanda de extranjeros en la costa), por el lado de la oferta solo tiene en cuenta el suelo urbanizado .La conclusión a la que llegan es de que un 28% del precio de la vivienda no puede ser explicado por los parámetros de oferta y demanda que ellos toman como base, considerando que un 13% de esta sobrevaloración es debida al “efecto euro” y un 15% a las expectativas de incrementos futuros. El efecto euro estaría de algún modo ya asimilado por el mercado y el 15% restante “pese a suponer más de un tercio del 40% de crecimiento de los precios relativos de las vivienda en los últimos tres años, no supone un riesgo excesivo para la economía española”

José Luis Martínez Campuzano , economista de Citigroup , afirma en una línea más moderada que “ en estos momentos existe un nivel de precios reales entre un 8 –17 % por encima de su nivel de equilibrio a largo plazo. No es un sobreprecio elevado, si lo comparamos con periodos anteriores (…)¿posibilidad de descalabro?. El estudio no lo contempla y nosotros (citigroup) tampoco” .Para comparar con periodos anteriores podemos tomar los años 87 a 91. Durante este lustro el precio de la vivienda creció a ritmos del 20% anual y después de esta etapa no descendió el precio de las viviendas un 28% , y esto, a pesar de que la coyuntura económica era tremendamente desfavorable, recordemos que no existía crecimiento económico ,que se destruía empleo diariamente y que los tipos de interés eran muy elevados. Actualmente la coyuntura es bien distinta , el crecimiento es moderado , no se destruye empleo y los tipos de interés son bajos, añadido esto al mantenimiento del número de potenciales compradores nacionales (personas entre edades de 25 a 35 años para primera vivienda y de 35 a 50 años para vivienda de reposición), a la aparición de un mercado extranjero en costa y al aumento de número de hogares, podemos concluir que no tiene sentido hablar de “burbuja inmobiliaria”, en todo caso, podremos encontrarnos en el futuro con una moderación de precios a través de la acción correctora, a medio plazo, del propio mercado.

Si en circunstancias totalmente adversas el sector ha demostrado no ser volátil, mucho menos lo será ahora que la situación económica no es tan desfavorable y que hay una fortaleza en la demanda inexistente en crisis anteriores

Todo esto nos lleva a preguntarnos si , - ¿existen sectores económicos interesados en trasvasar parte de los recursos que las familias destinan a la compra de viviendas a otros activos? y, - siendo el precio de la vivienda el principal caballo de batalla de la próxima campaña electoral ,¿existen análisis e interpretaciones políticamente interesadas?.

NOTAS SOBRE INFORME SEPTIEMBRE 2003 DEL BOLETÍN ECONÓMICO DEL BANCO DE ESPAÑA, RELATIVO AL PRECIO DE LA VIVIENDA

En su boletín económico de septiembre, publica el Banco de España un análisis sobre el precio actual de la vivienda en nuestro país, el cual, se lleva a cabo desde dos perspectivas distintas, una que llaman “macroeconómica” ,basada en la naturaleza de bien de consumo duradero que tiene la vivienda; y otra, llamada “financiera” , y basada en las particularidades y propiedades financieras que como activo tiene la vivienda.

El que la vivienda como activo real combine propiedades de bien de consumo duradero y de activo de inversión es uno de los motivos que hacen muy complicada realizar una aproximación cuantitativa a su valor.

El análisis macroeconómico se basa fundamentalmente en la renta disponible de los consumidores y en el coste de uso. Así la demanda será mayor cuanto mayor sea la renta media disponible por hogar y menor sea el coste de uso. Lo más interesante de este análisis es que parece que se ha producido un cambio estructural en relación con un equilibrio que se mantenía históricamente entre el precio de la vivienda y la renta disponible de las familias, y este cambio parece que se debe al aumento de la accesibilidad a los préstamos hipotecarios . Nosotros sugerimos que quizá este cambio estructural en el fondo no exista ,puesto que no tanto- aunque que también- se trata de relacionar la demanda con la renta disponible, sino más bien con la capacidad de pago de los compradores .Tomando la capacidad de pago observamos que no ha habido un cambio estructural , esto es, sigue vigente la premisa de que cuando aumenta la capacidad de pago de las familias aumenta la demanda de viviendas. Hay que resaltar, como elemento de interpretación limitativo, que las variables utilizadas en la elaboración del modelo están muchas de ellas interrelacionadas y presentan problemas de multicolinealidad. De este análisis macroeconómico; que tiene las carencias antes mencionadas, se deduce que “el precio real de la vivienda se ha situado, según estos modelos,entre un 8% y un 17% por encima de su nivel de equilibrio a largo plazo”(la aproximación no es muy exacta, la variación entre el valor mínimo y máximo es del 112%)”No obstante la comparación de los valores registrados con los correspondientes a la senda de ajuste a corto plazo revela que la situación actual está en línea con lo que cabría esperar , dadas las inercias características de este mercado,y en particular, la lenta convergencia hacia el equilibrio mostrada en períodos históricos pasados”.

El análisis financiero considera la vivienda como un activo financiero que debe guardar relación con el flujo de rentas que proporciona a sus tenedores, donde estos deciden cuantos bienes consumir y cuantos servicios de alojamiento demandar, en función tanto del precio de unos y otros como de sus rentas. Este modelo presenta también limitaciones y problemas .”Por un lado, ni la cantidad adquirida de la cesta consumo-alojamiento ni su precio son directamente observables, sino que solo se dispone de información sobre las cantidades y precios correspondientes a cada uno de sus componentes(alquileres y consumo agregado).Por otro lado, las expectativas de los hogares sobre la evolución futura de los alquileres y el consumo de la mencionada cesta tampoco son directamente observables”. Este análisis considera que pudiera existir –con las cautelas que conlleva los problemas que plantea el modelo- una sobrevaloración con los niveles de equilibrio de largo plazo, pero a pesar de esto “los valores observados se sitúan próximos a la senda de ajuste estimada, como sucedía bajo el enfoque anterior, de modo que los movimientos recientes de los precios, de acuerdo con los resultados del modelo, están en línea con los que cabría esperar , dada la dinámica habitual de ajuste lento que caracteriza el comportamiento de este mercado”.

Hay que resñar que los autores de este informe están valorando relativamente los resultados, por los problemas que plantean los modelos, lo que se constata en la variabilidad de los porcentajes que se manejan , del 8% al 20%.

El informe concluye que la evolución reciente del precio de la vivienda en España es “compatible con la dinámica habitual de ajuste en este mercado” por lo que “cabe esperar una reconducción, previsiblemente gradual , de las tasas de crecimiento del precio hacia registros más acordes con la evolución de sus fundamentos a largo plazo”. Esto es, la tesis del Banco de España coincide con nuestras apreciaciones del inicio de una moderación en el crecimiento del precio de la vivienda, pero nunca en un ajuste brusco del mismo.

Hemos de decir que echamos de menos un análisis exhaustivo ,complementario a los realizados, de la demanda ,que quizás ayudaría a explicar mejor el comportamiento que está siguiendo el mercado . Así veríamos que la situación demográfica ,la demanda extranjera, la formación de más hogares o la capacidad de pago podrían explicar perfectamente el comportamiento de la vivienda.

Es previsible que en la situación preelectoral en la que nos encontramos , y siendo la vivienda uno de los argumentos políticos a utilizar como arma arrojadiza, todavía nos quede ,en los próximos meses, por escuchar muchas interpretaciones tendenciosas, en las que nunca se reconocerá que los análisis cuantitativos del precio de la vivienda son ejercicios de atrevimiento económico si no se interpretan con la cautela que recomiendan las limitaciones de los modelos, y que además el mercado tiende a una estabilidad en las variables que lo conforman.

De todas formas no nos resignaremos a las interpretaciones políticas que se hagan de los estudios económicos publicados, y , a aquellas otras interpretaciones tendenciosas, realizadas por quienes quieren hacer olvidar que en sus mercados, si ha habido sobrevaloraciones tremendas y si ha predominado ,y predomina, la volactilidad ,al contrario de nuestro mercado , donde el comprador sabe que en momentos históricos , económicamente más adversos, la vivienda ha sido ,y por ende seguirá siendo, un valor seguro.